关于价值投资,你不得不了解的事
2021-06-11 00:15:51海銀財富

何谓价值投资?

从《华尔街日报》到著名的金融站点Thestreet.com,价值投资是当今被提及次数最多的投资战略。而提到价值投资,就不得不提一个人——价值投资的开山鼻祖、美国著名投资大师——本杰明格雷厄姆。

格雷厄姆是第一个系统阐述价值投资理论的大师。他有两本经典的投资著作,一本是《证券分析》,另一本是《聪明的投资者》(可以理解为通俗版的《证券分析》)。格雷厄姆的价值投资理论,最重要的是提出了安全边际和市场先生两个概念,这两个概念也是书中的核心观点。

安全边际,很形象的比喻就是捡烟蒂,别人抽完的香烟,你再捡起来抽几口扔掉。就是以远远低于公司内在价值的价格,购买公司股票。

市场先生的概念就是个比喻,在股市上跟我们交易的就是市场先生,这个先生很浮躁,情绪很不稳定,出价全凭心情。心情亢奋的时候,出价就高,心情不爽了,出价就会很低。技术分析派认为市场始终是有效的,但是价值投资派却恰恰相反,认为市场不仅经常会犯错,而且还很愚蠢。价值投资就是利用市场先生的愚蠢,带来低买高卖的机会赚钱的。

那么,何为当下大家提及的价值投资呢?价值投资是一种思维方式,基本理念是买股票即是买企业。它的产生包含了几个理论来源:

  • 一是格雷厄姆的安全边际,购买的股票价格必须低于其内在价值;

  • 二是威廉姆斯的价值评估,公司的内在价值即其未来现金流折现值;

  • 三是费雪的成长理念,公司具备良好的发展前景,较高的成长性;

而巴菲特则将这三种来源融会贯通,形成了综合性的价值成长投资方法。

数据来源:根据公开资料整理

作为格雷厄姆的学生,巴菲特取得的成就远远超过他的老师。从1957年开始到2018年,长达62年的时间,巴菲特的年化收益率达到了19.91%(格雷厄姆从1936年到1956年,20年间年化投资收益率为14.7%左右),翻了7.7万倍。也就是说,如果在1957年,你投资1万块给巴菲特,62年后,这1万块将变成7.7亿,这就是价值投资的魅力。(数据来源:巴菲特2019年致股东的公开信)

巴菲特对价值投资理论的核心贡献是提出了护城河和能力圈的概念。

所谓护城河就是指企业具有持续性的竞争优势,这个优势包括品牌、专利权、核心技术、特许经营权等。只有具备护城河的企业,才能够长期持续盈利,股价也会长期上涨。比如A股市场中的茅台、云南白药、片仔癀等,包括巴菲特投资的喜诗糖果、可口可乐等,都是具有很宽的护城河的企业。巴菲特后期的投资思想受费雪的成长股理论影响比较大,渐渐摒弃了格雷厄姆捡烟蒂式的投资,开始专注优质的公司。

能力圈概念的提出,是巴式价值投资理论又一核心。通俗点讲,就是指只投资自己能看懂的企业,不懂不碰。正因为这一点,巴菲特几乎不投资科技股,也让他错过了很多机会,比如他虽然跟比尔盖茨是多年的好朋友,却一股微软的股票都没买过。

目前的市场到底适不适合价值投资?

动态评估多种经典策略的投资前景,在众多策略中,目前价值投资策略的可行性是较好的。过去两年价值型股票的表现落后于市场整体,导致当前符合价值策略的个股数量较多。而且其中为数不少的股票,基本面也很有吸引力。

另外,流动性收紧的趋势,总体上有利于低估值股票的表现。一般来说,宽松的流动性有利于高估值股票的表现,而紧缩的流动性,有利于低估值股票的表现。去年疫情期间,世界上基本上所有的大国都采取了货币宽松的政策,这是一个非常态,货币政策或早或晚都要回归常态,进一步放松的可能性相对较小。

数据来源:Wind

  • A股市场

估值层面:2020年A股的市场风格具有一个鲜明的特征,就是部分热门行业的龙头公司反复持续上涨,而其他的公司表现比较一般,形成了比较明显的反差。如果说这种龙头股行情是一种风格的话,过去十几年市场风格几乎每过一段时间就会切换一次。

历史实证研究表明,市场上不同风格的股票表现总体上都服从均值回归的规律。也就是说,一种风格演绎充分之后往往会出现调整,而其他风格会逐渐成为下一阶段的主要特征。

结合中国经济的基本面来看,中国经济这些年始终在快速地发展,转型升级也在快速地推进,各行各业总体上都在增长。股票市场上一段时间的厚此薄彼之后,有些行业和公司就可能被低估,随后股价会出现拐点。

制度建设层面:中国正在进行以注册制改革为核心的资本市场改革。注册制相当于把整个中国股市从过去的「供销社模式」转向了「超市模式」。过去你在A股买东西,质次价高;现在以及未来则是物美价廉。

未来的中国股票市场,发行越来越透明,监管越来越规范,对于违法违规现象的处理越来越严厉。特别是去年年末发布的退市新规,优胜劣汰常态化更加明显。

数据来源:Wind

市场风格层面:散户为主、频繁交易、盲目跟风、追涨杀跌等是A股市场当前的特色,这使得市场投机氛围浓厚,不理性的情绪随处可见,这种环境却恰恰是价值投资者的乐土。一个经过市场检验的价值投资者,就和老中医一样历久弥坚,慢慢的能洞察能力圈内社会和商业的各种逻辑,面对整体不理性的投资市场,能取得长期超额收益。

  • 港股市场

港股内外环境改善:今年以来,随着香港政治环境的改善,疫情也得到了一定的控制,市场的风险偏好开始有所回暖,南下资金持续井喷。在内外部环境持续改善的背景之下,港股目前已进入盈利上行周期。且当前AH溢价攀升至历史高位,港股相对A股仍具有较高性价比。

数据来源:Wind

体制改革注入活力:伴随着发行体制的改革创新,港股市场的市值结构当前已经发生质变,新经济已超越金融业成为主导。

中概股带来投资新机遇:2019年以来,已经有阿里巴巴、网易、京东等14家在美上市企业相继回港二次上市。截至今年4月30日,总市值为86621.14亿元,占港股总市值的16.2%。

目前看来,中概股回流香港的趋势仍将会持续,未来3年或将有40余家中概股龙头集中回港,新经济领域的高成长核心资产或将在中长期驱动港股行情。(数据来源:Wind)

怎样进行价值投资?

价值策略是一种经典的主动投资策略,这种策略倾向于投资有较高风险补偿的股票,在操作上会优先选用低估值的个股。投资规律本质上属于客观规律,研究的核心是现金流贴现。如果公司的现金流贴现是一定的,那公司的价值也是确定的,股票市场波动的方式并不会影响企业的最终价值。

但是,由于经济环境和投资市场日新月异,影响价值投资的关键要素也在不断变化。专注于价值投资的资产管理机构惠理集团提出了价值投资的 「3R」原则:即适当的业务(Right Business)、适当的管理人员(Right People)并于适当的价格买卖(Right Price)。

对投资者来说,股票的回报由三部分组成,第一是企业盈利的增加,假设其他因素不变,如果公司每股盈利能够增加10%,股价亦将上升10%。第二,股息收益。第三,市盈率(P/E)的上调或下调。

以港股市场为例,在2008年金融危机前,香港股票市场的市盈率相对稳定,投资收益主要来自前两部分。但在金融危机后,市盈率成为影响回报最重要的因素之一。

在20世纪90年代,惠理最初的投资风格是低买高卖(Buy low, sell high),但这种风格在现如今的市场环境中,已经失去竞争优势。90年代,读取分析年报已是一项庞大的工程,但现今互联网发达,财务数据很容易获取,且市场不乏具备行业专业知识的投资者,懂得如何分析数据、使用金融模型或公式。只依赖数字寻找便宜的股票,已不具备优势。

现在需要做的是,「买得准,持得稳」(Buy right, sit tight)。这不仅需要对企业作出良好的判断,还需要研究具有潜力的国家、市场和资产类别,综合考虑经济、社会、政治状况。

所以,惠理当下的价值投资已由最开始聚焦「适当的价格」转化成「优质价值投资」,即更为强调第一和第二个「R」——「适当的业务」和「适当的管理人员」。专注于发掘市盈率具上升潜力的股票,这不仅需要从量化方面,亦要在质化方面投入大量的资源进行深入的分析和研究。

此外,要说明的是,价值投资和资产配置其实并不冲突,两者恰恰是相辅相成的。如果说价值投资是道,那资产配置就是术,道是指导思想,术是具体的方式方法。只有在正确的投资指导思想下,才可能取得预期的效果。

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